經濟展望 2020

港股的市盈率雖然偏低，但並不吸引

港股經過了 2018 年的明顯回調後，2019 年的整體表現仍然差強人意，整體回報仍然低於全球主要股市指數的回報。其中，恒指和國指全年累計回報率只有 6.4%，較其他主要國際股市指數為低(見圖 1)。港股的每股盈利增長仍然偏低，投資者整體興趣減退。特別是中美貿易戰於 2019 年成為市場的焦點，恒指全年高低位維持在 30,280 點及 24,899 點之間。2019 年的市況仍以「炒股不炒市」為主。

港股 2020 年展望

中國經濟前景相信會在 2020 年有所改善，因此，在整體盈利增長及股息率均見回升的情況下，預期港股的整體估值有望得到上調；相信港股在 2020 年的整體表現會有機會見改善。不過，不少的評論均指出未來中美雙方要進一步達成下一階段的協議，成功機會更低，未能令到投資者的信心恢復。

未來一年對港股有較大影響力的因素

我們預期港股在 2020 年期間，仍然會有多個因素對恒指帶來舉足輕重影響，當中包括：1)美國息率走勢、2)內地經濟增長走勢、3)本地經濟增長方向及 4)中美貿易戰的發展。

我們預期恒指在最樂觀的情況下(中、美經濟均出現增長)，恒指的估值會達到 16倍的市盈率，而合理指數水平為 39,760 點。至於在最悲觀的情況(中、美經濟均出現衰退及硬著陸)，恒指的估值會達到 7.5 倍的市盈率，而合理指數水平為 18,638 點。不過，出現偏低的估值的機會不高。

以現時狀況作為計算的基礎，我們相信恒指的估值應該在 8倍至 12.5 倍之間，相等於恒指在 19,880 點至 31,063 點之間。因此，若果恒指升上 31,000 點，整體估值便會偏向較高的水平，投資者可以考慮先行獲利。恒指若跌近 19,880 點，整體估值便會偏向較低的水平，到時投資者可以考慮重新購入。

資金流向監察：互聯網和軟件看漲 香港金融前景樂觀

一周回顧：

恆指從上週後半週開始反彈，一週累計回升1,189點或4.5%。投資者憧憬中美將很快簽署「第一階段」貿易協定。另外，保守黨在上週五的選舉中大獲全勝，降低了英國無序脫歐的風險。9個板塊進入看漲區，包括IT硬件、組件和分銷、互聯網和軟件等。

本周投資主題：

互聯網和軟件：上週板塊資金流由騰訊（700）主導。公司新推出的遊戲《絕地求生(PUBG)》大獲成功，11月全球收入達1.58億美元。這應有助騰訊維持網絡遊戲業務增長雙位數。阿里巴巴（9988）的資金流入量保持強勁。這家新上市的互聯網巨頭正贏得機構投資者的青睞，快速增長的雲業務尤其吸引。

香港金融：匯豐控股（0005）上週主導板塊資金流。投資者對亞洲銀行業的前景趨於樂觀。投資者從母公司匯控的季報推斷，恆生銀行（11）的經營利潤可望錄得低單位數增長。友邦（1299）吸引大量資金流入。中國降低海外保險商的准入門檻，允許他們最多可以持有中國壽險業務51%的股權。

中國宏觀政策：藥品採購或採用「n—1」中標機制 天然氣產業持續發展 外資保險公司入華更靈活

中國宏觀政策一周熱點

更多第三輪藥品集中採購或採用「n—1」中標機制

從多個管道獲悉，第三輪藥品集中採購規則中標企業數量將採取淘汰機制，總體上採取「n—1」中標，最多6家中標。容許更多藥企中標將加劇競爭壓力。與前兩輪集中採購相比，中標企業數量將發生變化，此輪將採取淘汰機制。對比之前的最多三間藥企中標，將令藥企更難承受降價壓力。

國家石油天然氣管網公司列入國資委履行出資人職責企業名單

經國務院批准，新組建的國家石油天然氣管網集團有限公司，列入國務院國有資產監督管理委員會履行出資人職責的企業名單。管網公司長遠可透過合理配置輸管道資源提升資源運用效率，有助推動天然氣產業的持續發展。預期管網公司將引入社會資本並尋求上市，長遠釋放「三桶油」管網業務資產的價值。

內地外資保險公司管理條例細則:人身險公司外方股比放寬至51%

銀保監會放寬外資人身險公司外方股比限制，將外資人身險公司外方股比放寬至51%。《實施細則》為外資保險公司在市場准入要求方面提供更大的靈活性。近年來中國一直在努力簡化外國投資者的金融市場准入，此舉為在2020年適當時候完全取消外方股比限制預留制度空間。

資金流向監察：互聯網和軟件和教育

一周回顧：

恆指穩企於近期低位。投資者對中美貿易談判前景更趨樂觀，令到恆指上週低開高收。9個板塊進入看漲區，包括重工業、紡織和服裝、教育等。另一方面，醫藥和醫療、IT硬件、組件和分銷等板塊進入潛在下跌區。

本周投資主題：

互聯網和軟件：阿里巴巴在港掛牌上市，令到最近投資者對互聯網板塊的投資情緒改善。板塊資金流由阿里巴巴（9988）所主導，其上市伊始即受到機構投資者的青睞。騰訊（700）的資金流入情況亦有所回升，因其估值正變得更加合理，19/20年度市盈率分別為30.6/25.4倍。金山軟件（3888）的資金流入量亦出現加快。

教育：教育板塊的資金流入情況上週有所改善。由於大市投資氛圍改善以及一些教育股公佈穩健的年報，投資者開始入場抄底。宇華教育（6169）的資金流入量上週回升。同時，東方教育（667）的資金流亦出現改善。公司1H19調整後純利急升88.1%至4.08億元人民幣。

中國宏觀政策：利好新能源汽車產業 著眼長三角一體化

內地新能源汽車產業發展規劃將公開徵求意見

中國工業和資訊化部近日發布《新能源汽車產業發展規劃(2021-2035年)(徵求意見稿)》。內容提及，到2025年，新能源汽車市場競爭力明顯提高。中國會完善新能源汽車購置稅等稅收優惠政策。新能源汽車利好政策屬市場預期之內。市場早已預期中國將通過增加新能源汽車購置稅等稅收優惠政策推動行業發展。預期上述政策消息對汽車行業估值不會帶來明顯影響。

發改委調研水泥等原材料漲價原因

內地部份地區焦煤、鋼材、玻璃、水泥等工業原材料價格近期快速上漲，引起國家發展改革委的關注。據傳媒報道，國家發改委相關部門將召開座談會，分析有關原材料價格上漲原因及研判後期走勢。水泥價格高企受供應緊張所帶動，即使當局限制水泥價格也無補於事。預計水泥板塊的限價風險暫仍不會太高。

中國著眼長三角一體化發展

《長江三角洲區域一體化發展規劃綱要》近日公佈，涉及製造業，金融業和服務業等行業的全面發展。到2025年，長三角成為重要的國家創新中心。到2035年，該地區將成為經濟領域最具影響力和最活躍的增長點。《綱要》將長三角地區定位為「全國高品質發展樣板區」，強調高標準建設上海自由貿易試驗區新片區。相信中國將借助上海金融服務，提升區內科技創新和產業融合發展。

資金流向：金融穩定增長 空運板塊資金改善

一周回顧：

恆指失守50天線。在香港政治不確定性持續以及中美貿易協議未見突破等因素下，恆指一週累計下跌1.1%。天然氣板塊進入看漲區，而IT硬件、組件和分銷、建材等板塊處於潛在下跌區。

本周投資主題：

香港金融：友邦（1299）上週主導板塊資金流。公司宣佈任命平安（2318）的聯席CEO李源祥為新任CEO，投資者憧憬此舉將幫助友邦在中國內地的業務發展。此外，投資者預期中國政府將進一步降低國際保險承銷人的准入門檻，而友邦將成為這種趨勢的主要受惠者之一。匯控（0005）上週的資金流入量加大。6.9%的息率為估值下跌空間提供緩衝。同時，投資者推斷，恆生銀行（11）的經營利潤可望錄得低單位數增長。

空運：板塊資金流和市值上週進一步改善。除油價溫和以及人民幣企穩之外，投資者還預期母公司層面發起更多混合所有制改革，從而增強他們的資本結構。積極的機場建設亦有助從長遠而言提高空運量。首都機場（694）的資金流入量上週加快。南航（1055）的資金流亦持續改善。公司公佈10月乘客周轉量（按收入客公里計）增長7.8%。

高流動性、低成本投資歐洲房地產

香港人喜歡買樓，但香港樓價平均每呎2萬港幣以上，每年租金回報率只有3%。所以近年大家想投資比較便宜的東南亞房地產，但又會擔心房子太遠，很難管理，或者匯率波動，影響回報。想投資英美國家的房地產，又好難找到渠道。

這時候，就有一種投資工具你不可不知道——REIT, Real Estate Investment Trust，房地產投資信託基金。房地產信託基金，是以信託方式組成而主要投資於房地產項目的集體投資計劃，旨在為投資者提供來自房地產項目（如購物中心、寫字樓、酒店等）的定期租金回報。換句話講，我們藉助REIT，可以在不購買相關物業的情況下，透過專業機構或者上市房產公司的股票，坐享物業升值和租金收入所帶來的回報。

駿利亨德森投資，是由房地產商起家的資產管理公司，有著雄厚的全球建築和物業管理背景，旗下有多隻王牌基金與地產股票相關。比如「泛歐地產股票基金」，年初至今增長超過30%，相較於今年波動的香港股票市場，表現相當亮眼。此基金投資超過50%在房地產信托基金上，共110隻成份股，自由流通市值為2,280億歐元（1萬9千億港元）。

為什麼選擇泛歐房地產？

過去10年歐洲上市房地產股平均每年回報為11.3%，高於歐洲股票的8.3%及歐洲債券的4.4%。另外，可預測基本現金流，有助支持盈利和股息持續增長。而歐洲上市房地產公司的表現與其他股票或債券相關性較低，不易受後者波動而影響收益。

此基金著重結構增長的板塊。例如，基金經理看好近年電子商貿增長推動物流空間的需求，加重投資倉庫業務相關的公司，如Sergo，它是全英國最大市值的公司，主要出租工業倉庫。又如投資比利時公司Aedifica，它專門提供健康護理的宿舍；以及投資Unite，它是一家營運學生宿舍的英國公司。

買賣基金，相比直接買賣房地產，交易更為簡便，可投資環球市場，資產流動性更高。因此，利用「泛歐地產股票基金」，投資者可以較高流動性、低成本的方式投資歐洲房地產。

資金流向監察 ：港房和空運

一周回顧：

恆指受壓於20天線，板塊動力疲弱。恆指上週高開，但受中美貿易談判的不確定性影響，板塊動力普遍疲弱。只有港房、土木建築、物業代理和管理這三個板塊位於強勢區。

本周投資主題：

港房：長實集團（1113）上週吸引最多資金流入。投資者看好其多元化的全球業務佈局。英鎊匯率企穩，亦有助支撐長實旗下英國業務的資產淨值。九龍倉（1997）最近亦吸引大量資金流入，投資者認為其商用和零售物業組合（海港城和時代廣場）的價值依然穩健。另外，恆基兆業（12）的資金流入量亦在回升。新界的農地儲備價值尚未釋放。

空運：板塊市值上週回落，但資金流入量回升，反映抄底活動開始浮現。中國三大航空公司公佈首三季純利按年溫和下跌，反映他們的盈利能力已經見底回升。板塊股價對賬面值比率約0.8倍，處於近五年歷史區間的低端。

IPO快報 - 阿里巴巴（9988 HK）電子商務巨頭赴港上市

投資觀點

雲計算正成為主要增長動力。在1Q20以及19/18年度，阿里巴巴的收入分別增長42%/51%/58%，非GAAP淨收入增長54%/12%/44%（不包括股權激勵費用、攤銷、減值、資產重估和出售）。其中，雲計算業務增長最快，增幅為66%/ 85%/ 100%。

1Q20利潤率上升。盈利能力方面，17/18/19年度以及1Q19/2Q20非GAAP利潤率分別為37%/33%/25%/25%/27%，而調整後EBITA利潤率為44%/39%/28%/33%/30%。

20/21年度市盈率為28.2/23.0倍，較其美國ADS溢價8%。根據彭博市場預期，阿里巴巴20/21年度調整後純利預計增長37%/23%。我們認為阿里巴巴的估值合理。其招股價區間上限188.0港元（對應市值為4.0207萬億港元）。

軟銀和馬雲為主要股東。上市後，軟銀和馬雲仍為最大股東，持股量分別為25.2%和6.0%。

主要風險：（1）品牌聲譽受損；（2）競爭激化；及（3）經濟滑坡。

西貢私人會所 體驗健康生活模式

合作夥伴富通保險 （FT Life）早前邀請我們一行同事，參觀了西貢的私人會所，並享用了午餐。

這家會所本為高爾夫球及網球愛好者而設，提供世界一流教練及運動設施，亦提供全方位的配套設施包括康體設施、留宿設施、室外及室內游泳池、餐廳、兒童探險區、學院書館、烹飪坊、花林徑及蝴蝶園，旨在平衡身心健康，體驗全面的健康生活模式。

期待日後我們與客戶可一齊體驗！

騰訊控股 (0700) 快訊 – 中性：預計第三季業績表現參差，核心純利增長23%

最新發展

騰訊（700 HK）定於11月13日收市後公佈第三季業績。

投資觀點

我們預計第三季核心純利（撇除財務收益）按年增長23.1%至179億元人民幣，收入增長20.9%至975億元人民幣。

我們預計新推出的手機遊戲將開始變現，網路遊戲業務將加快按年增長14%。不過，視頻訂閱和廣告業務受經濟放緩和政治不確定性的影響更明顯，令到該分部的增長放緩到14%。而金融科技和雲業務預計仍可維持35%的高速增長。

盈利能力方面，我們預計毛利率可能會保持平穩。我們預期第三季核心純利潤率略微按年擴闊0.3個百分點至18.4%。

該股現價為19/20年度市盈率29.3/24.3倍，基本已反映短期不確定性以及第三季業績表現參差的預期。估值中存在的主要變數在於：（1）金融科技和雲業務的發展；及（2）宏觀經濟逆境以及視頻訂閱和廣告方面的政策不確定性。

主動投資法 捕捉A股潛在回報

安本標準投資管理集團是來自英國的主動式投資管理公司，全球資產管理規模為6,691億美元。他們帶來了A股市場的最新資訊。

為什麼投資中國？

1. 中國增長步伐雖放緩，但穩定，GDP仍有6%增長。

2. 在千禧世代長期消費需求推動下，國內的經濟增長質素增強，6成的經濟增長來自消費。

3. 國內的環境、社會與企業管治（ESG）水平提升，中國仍值得投資。

但中國市場面對一些風險，包括散戶投資者較多，投資較短視，造成股市波動，以及受中美貿易戰影響。因此需要主動型管理，才可捕捉潛在回報。

為什麼投資中國A股？

1. 政府加速放寬財政與貨幣政策，包括減稅降費，總規模達人民幣2萬億元（相當於3,000億美元），帶動國內消費。包括下調增值稅及小型與微型企業的公司稅、調降社保供款至16%與減收路費。

2. A股市場既深且廣，行業分散，沒任何公司可以操控大市，選擇亦較多元化。

3. 隨著中國開放市場，讓更多海外投資者參與，他們投資較為長線，相信會令股市較少波動，股票質素也逐步提升。

4. A股在國際市場的影響力日益增長。2016年10月1日起，人民幣被納入特別提款權至10.9%。而且中國在MSCI新興市場指數比重不斷增加。

5. 估值仍然吸引，MSCI中國A股在岸指數預期未來12個月市盈率為13倍，相比2009年的27倍大大降低。每股盈利增長為10%，預計於2020年會增長至15%。

為什麼選擇安本標準投資管理投資中國A股？

1. 他們採取主動投資方法，不跟隨基準選股，且集中持有優質企業，投資的公司主要受惠國內消費增長，貿易戰對其影響較小。

2. 基金經理拜訪不同公司，了解內部情況。於2018年，出席了70多間、佔74%市值中國A股公司的會議。

3. 眾多投資經理專責研究中國股市各行各業，捕捉不同行業潛在回報。

4. 此基金的股本回報率有20.3%、資產回報率為9.9%，拋離MSCI 中國A股在岸指數的15.6%及6.6%。

資金流向監察：醫藥及醫療和香港商業地產

一周回顧：

恆指一週累升1.6%，但板塊動力仍無起色。恆指上週累計回升433點或1.6%。看漲板塊數量只有3個，即醫藥和醫療、紡織和服裝、IT硬件、組件和分銷。另一方面，看跌板塊數量從14個減少到12個，其乳品板塊位於潛在下跌區。

本周投資主題：

醫藥和醫療：石藥集團（1093）上週的資金流入量為板塊內最大。公司1H19純利/收入增長24.8%/27.6%。石藥的在研藥品儲備規模居同業之首，抗腫瘤藥組合仍處於強勁增長階段，19年度增幅預計可達100%。東陽光藥（1558）上週亦表現強勁，首九個月純利增長1.28倍至15.5億元人民幣。同時，藥明康德（2359）第三季純利/收入大幅增長64%/35%。

香港商業地產：香港商用地產板塊的資金流入量上週強勁反彈。9月零售額按年跌幅放緩至18%，反映香港零售物業的下滑週期或許已經接近見底。投資者相信在按揭利率下調以及政府放寬按貸首付要求等舉措下，香港樓市可能會很快見底回升。匯控（0005）、恆生（0011）和中銀香港（2388）等本地銀行上週跟進降息12.5個基點。

(image: planto.hk)

美聯儲減息0.25% 中美繼續貿易會談

市場概況

美國聯邦儲備局公開市場委員會進行議息會議後宣布減息0.25%。中美雙方繼續進行貿易會談，但可能拖延訂定貿易協議的時間。

債市走勢

美國聯邦儲備局公開市場委員會減息0.25%。聯儲局重申現時勞動力市場強勁，失業率處於低位，就業穩固增長。由於亞太經貿組織會議取消舉行，中美貿易會談可能拖延訂定協議的時間。美國商務部部長羅斯表示很快會就美國企業向華為供貨發出許可。

日本央行議息後維持目標政策利率負0.1%。日本央行行長黑田東彥表示，目前經濟仍受制於中美雙方的貿易摩擦。

中國經濟下行壓力仍大，PMI數字繼續低迷，表示企業生產及採購均在放緩。高息債方面，清華大學旗下紫光集團及北大旗下的方正集團均受到拋售。按澳新銀行的分析，雖然兩者均有一定程度國企背景連繫及複雜的股權結構，仍然未能令投資者放心。

柏瑞投資環球動態資產配置基金：波動市況中捕捉穩定收益

柏瑞投資為私人的全球管理資產管理專家。前身為AIG旗下公司，2010年獨立營運。

柏瑞投資為我們帶來環球動態資產配置基金。多元資產組合的作用為分散風險、作為保本（如債券）及資本型資產（如股票）的替代品，適合在波動市況中尋找穩定收益的客戶。

為什麼要投資多元資產組合呢？主要因為市場表現難以預測，而靈活資產配置能適應不同市況。歷史告訴我們，沒有一個市場是長勝將軍。例如中國A股滬深300指數，在2018年下跌29.2%，但2019年至今上升了27.3%。投資於多元化市場或資產，才可捕捉到不同市場的收益。

環球動態資產配置基金投資多於80個環球資產類別。股票方面，主要是與中美貿易戰較不相關的配置，比如美國小型股票、巴西股票。固定收益方面，有浮息銀行貸款及政府債券。另類投資方面，有提高生產效率的科技公司，如與很多大型企業合作的Workday、Salesforce等。

此基金善於在不同市況下，靈活調整資產配置，追求穩定增長。在2008年金融海嘯時，基金經理在股市大跌前，將股票賣出，持有債券鎖定利潤和避險。又在股市見底時，低位買入股票，於之後的牛市中捕捉到增長的利潤。

過去10年，柏瑞環球動態資產配置策略的風險為9.2%，少於恒生指數的17.8%。年化回報率為6%，高於恒生指數的2%。2019年年初至今，基金總回報為6%。

此基金誠為在波動市況中，具有競爭力的選項。

中美就協議磋商，美國經濟增長緩和，英國脫歐達共識

市場概況

中美雙方團體稱雙方團體正就協議文本進行磋商，爭取達成一致，並於下月中美領導人會面時才簽署落實。中方立場上仍然爭取美方取消所有已加徵關稅，才會落實購買500-600億美元的農產品。另外，美國聯邦儲備局表示最近幾週經濟以輕微至緩和速度增長。

債市走勢

美國方面，美國最新公布的工業數據9月份製造業產值創出5個月以來最大跌幅，受到工人罷工等因素影響。

聯儲局官員表示再度擴張聯儲局資產負債表並不代表聯儲局正在實施量化寬鬆，而是為銀行體系注入儲備，而最近開始的回購交易及購買國債已穩定了市場。

英國脫歐方面，英國首相約翰遜於星期四與歐盟達成脫歐協議共識，包括避免北愛爾蘭與愛爾蘭之間的硬邊境及北愛爾蘭留在英國關稅區，通關檢查則於海上進行，星期六英國國會要求首相須向歐盟申請延後脫歐。英鎊一週由1.2608升至1.2984。

中國方面，新增信貸及社會融數據中，均較預期好，中長期借貸增長強勁，而由於全面及定向降準下及鼓勵放貸下，實體經濟融資已有改善。中國宣布將全面取消外資銀行、證券及基金公司業務範圍限制，而國務院亦宣布不得強制及變相強制外商進行企業轉讓技術。

中國宏觀政策：中美貿易談判初有協議，國企混改實施，鼓勵仿製藥

中美貿易談判達成第一階段協議

上周中美進行第十三輪高級別經貿談判，會後達成有限的貿易協議。美國將暫停原定於 10 月 15 日對價值 2,500 億美元的中國產品上調關稅，而中國亦將向美國採購 400 億至 500 億美元的美國農產品。我們認為，第一階段協議僅展示中美雙方釋出善意，願意緩和貿易矛盾，而雙方未來談判將仍是崎嶇滿途。在中美貿易談判的過程中，中國曾對雙方同意的關鍵點翻臉不認帳，因此第一階段協議能否落實仍存在不明確性。

報導指國企混改進入實質性落地階段

據《北京商報》報導，國企混改進入實質性落地階段。除大型央企參與混改，近期各地國企均動作頻頻。據統計，2019 年 1 至 9 月的國企改革產權交易項目一共有 1,438 項，其中三季度的國企改革項目佔到 745 項，超過上半年的總和。國資委已將裝備製造、船舶、化工等領域的企業戰略性重組列為重點。

衛健委公示首批仿製藥鼓勵名單

國家衛健委發布通知，公示第一批鼓勵仿製藥的 33 個藥品，並要求各相關部門要按照有關規定，在臨床試驗、關鍵共性技術研究、優先審評審批等方面予以支持。公示的第一批鼓勵仿製藥藥品目錄進一步明確了醫院的臨床需求，也讓藥企避免盲目研發和更加聚焦生產。

醫藥和醫療及建材吸引資金流入

一周回顧：

恆指反彈，但板塊動力疲弱。投資者憧憬中美雙方有望簽署部份貿易協議，令到恆指從近期低位反彈，上週累計回升487點。看漲板塊數量維持5個，包括券商信託、醫藥和醫療、重工業、港銀和港房。看跌板塊數量從14個減少到13個，包括內銀、媒體、可替代能源、金屬和材料等。

本周投資主題：

醫藥和醫療：中生製藥（1177）上週的資金流入量為板塊內最大。公司旗下兩種藥品 – 注射用阿扎胞苷和檸檬酸託法替尼片上週取得國家藥監局註冊批件。藥明生物（2269）的資金流入量上週明顯增加。在公司的臨床項目取得商業化審批後，合約生產將成為日益重要的增長點。管理層預期20年度起商業化的藥品將收取授權金。

建材：受強勁的水泥價格支撐，建材板塊過去兩週重新吸引資金流入。全國水泥價格指數上週進一步升至4.27%至151。水泥價格很可能強力推動下半年度行業盈利增長。華潤水泥（1313）的資金流入量為同業之首。海螺水泥（914）亦吸引大量資金流入。公司1H19純利增長18%至153億元人民幣，收入增長57%。

中國宏觀政策：首隻政府引導投資債轉股基金成立

中國宏觀政策一周熱點

1. 首隻政府引導投資債轉股基金成立

全國首隻政府引導投資債轉股基金「建信金投(成都)」股權投資基金正式成立。該基金設計規模達 100 億元人民幣，主要通過投資國有企業債轉股，支持成都市基礎設施建設和重大產業化項目。債轉股基金能減低銀行的槓桿比率及風險。此外，透過股權投資亦改善企業的管治及營運效率。

2. 促民企新政再升級，走專精特新道路

據《經濟參考報》，中國有關部委正加緊全面清理不利於民企發展和不利於競爭的法律法規和政策文件，進一步放寬市場准入，支持民企進入電信等更多壟斷領域。帶動民企走專精特新發展。我們認為，中國政府出於對失業率升高的擔憂下將會重點紓緩民企的財務難題。配合放寬市場准入條件，擴闊民企生存空間以保持民營經濟的活力。

3. 抵押補充貸款(PSL)恢復投放釋放積極信號

央行 8 日披露的資料顯示，在連停 5 個月之後，9 月份已恢復發放抵押補充貸款(PSL)，當月 PSL 餘額淨增加 246 億元。在宏觀管理部門明確提出加大逆週期調節力度的背景下，9 月份 PSL恢復操作無疑釋放了積極信號。PSL 在繼續發揮信貸政策精准滴灌作用方面還有很大的空間，恢復操作可能只是一個開始，後續動向無疑值得關注。

資金流向監察 ：內房及內險

一周回顧：

恆指震蕩，板塊動力參差。在香港政治不確定性升級，令到恆指上週大幅震動，一週累計下跌134點。板塊動力表現不一。強勢板塊數量增加到5個，包括內房、食品和飲料、綜合企業、汽車和零部件、石油和天然氣。弱勢板塊數量增加到14個，如IT硬件和組件、博彩、內銀、券商信託、互聯網和軟件。

本周投資主題：

內房：不少內房發展商上個月合同銷售額較預期強勁，吸引抄底資金開始流入該板塊。恆大地產（3333）上週吸引的資金流入量為板塊之首。公司9月份合同銷售額按年增長31.9%。碧桂園（2007）上週資金流情況亦有所改善。公司9月合同銷售額按年增長40.4%至515.8億元人民幣。

內險：板塊資金流上週由中國平安（2318）所主導。在投資回報率大幅改善下，公司1H19純利增長68%至977億元人民幣，表現較預期為佳。同時，新業務價值按年增長4.7%，新業務利潤率擴闊5.7個百分點。中國人壽（2628）亦吸引大量抄底資金，因投資者憧憬其銷售渠道重組將促使2H19新業務價值加快增長。公司此前公佈1H19純利增長129%，新業務價值按年增長11.5%。

Won Team 季尾 Party

一眨眼又到第3季的季尾Party！全部同事大食大玩一晚！戴大口牙套玩大電視，真係雞同鴨講，笑到轆地！翻杯仔井字過三關，緊張刺激！當然仲有美味邊邊，全部都係新鮮海味！啊，海膽係獎品！

再接再厲，Won Team Fighting! Won Team believe our role, achieve our goal！

金融科技趨勢不可逆轉 木星金融創新基金今年升二成

木星資產管理來分享最新的市場資訊。木星資產管理於1985年在倫敦成立，客人主要來自私人銀行。

他們帶來了木星金融創新基金。是證監會認可的三隻金融創新領域基金中，表現最好的，年初至今，上升了20%。為什麼要投資金融創新行業？

最大原因是，發展金融科技已成為不可逆轉的趨勢。全球千禧一代達23億，越來越多人使用數碼化金融服務。如內地使用微信支付、支付寶的年輕人，比使用現金的更為廣泛。傳統金融公司必須採用新技術，才能在激烈的競爭環境下站穩腳根。銀行業在資訊科技的開支越來越高。在美洲、歐洲和亞太地區，預計銀行的技術支出於今年將增長4.2%，略高於2,610億美元。到2021年，更會增加355億美元。

選股方面，基金經理從數碼化、付款方案、數據分析、安全性方面挑選具增長潛力的股票，如MasterCard，過去10年，股價由20美金，升至264美金，上升了12倍。相反傳統銀行，如香港耳熟能詳的滙豐銀行，過去10年股價下跌了30%，即使加上派息，回報率只有8%。可見金融創新行業比傳統金融業回報率更高，這亦是此基金不斷增加配置金融創新股票的原因。

美聯儲繼續回購 美國與中國10月10日再談判

市場概況

1. 美國聯儲局本周繼續進行回購交易，增加市場流通性。

2. 美國暫時豁免對日本出口汽車徵收關稅，而將於10月10 日與中國進行新一輪貿易談判。

3. 美國可能對華採取限制資本進入中國企業等措施，美國財政部已否認，市場擔心中美將由貿易戰轉移至資本戰。

債市走勢

1. 美國方面，美國聯邦儲備局接連於本週中進行回購交易，增加市場流通性，以增加銀行的儲備水平。本次計劃可能定性為技術性調整，而不是量化寬鬆。聯儲局副主席Clarida認為暫時無需再進一步減息。

2. 美國總統特朗普與日本首相安倍晉三達成貿易協議，暫時豁免對日本出口汽車徵收關稅。中美貿易高級官員有傳暫定於10月10日進行新一輪談判，而中國外長表示將會採取更多積極措施釋出善意，包括購買美國農產品。

3. 美國可能對華採取限制資本進入中國企業等措施，包括限制退休基金投資中國；限制指數中國企業的比例及勒令美國上市中國企業界公司退市。

4. 中國方面，臨近十一國慶長假期，市況較為淡靜，有前央行官員表示即使新貸款基礎利率(LPR) 定價下降，不代表央行即將降息，央行降息會主要透過中期借貸便利(MLF)來決定。

藥明生物 (2269 HK) - 持續高速增長的生物科技巨頭

最新發展

我們調整了藥明生物（2269）的盈利預測和目標價。

投資觀點

1H19純利急升80%，毛利率擴闊2.5個百分點。藥明公佈1H19收入增長52%，純利增長80%至4.5億元人民幣。業績增長動力主要源自：（1）IND前、臨床I/II期和臨床III期項目數量大增，（2）毛利率擴闊至41.8%；及（3）政府補貼增加到8,000萬元人民幣。

未完成訂單額高達46億美元，鎖定未來增長。未完成訂單總額按半年增長27%至46.3億美元，其中3.07億美元為1H19簽訂的新訂單。

疫苗合同研發生產服務將從21年度起貢獻收入。合同研發生產服務(CDMO)將成為日益重要的增長點。管理層預期從20年度起商業化的藥品將收取授權金。

純利複合增長47%。調整後的模型顯示純利和收入到21年度的三年複合增長率分別為 46.5% / 48.3%。

高估值合理。我們維持買入評級，並將目標價略調低至100.5港元，相等於19/20年度市盈率120/89倍。可能引發重新評級的催化劑包括：（1）更多合同研發生產服務收入入賬；（2）更多IND項目步入臨床III期；及（3）里程碑收入及規模經濟促使盈利能力提升。